Por Daniel Campos- La Marx International

La crisis de Market Financial Solutions (MFS), un importante prestamista de Gran Bretaña, estalló tras descubrirse un presunto fraude masivo estimado en 1300 millones de libras esterlinas, lo que llevó a la entidad a la quiebra e implicó pérdidas millonarias para importantes instituciones financieras globales que financiaban a MFS. Barclays reportó un impacto superior a 220 millones de libras, y entidades como Atlas SP, Banco Santander y Castlelake resultaron expuestas. La caída sacudió el sector de los "préstamos privados", una operatoria especulativa de las corporaciones globales que surge como producto de la crisis del crédito que afecta al capitalismo.

Como hemos explicado en el último artículo sobre la crisis de la economía capitalista mundial que puedes leer haciendo click aquí xpuso graves fallos de gobernanza, falta de control en las garantías y un creciente vacío regulatorio en las hipotecas fuera del sistema bancario tradicional. Jamie Dimon, presidente de JPMorgan, ha advertido en varias ocasiones de los riesgos en el ámbito del crédito privado. Las firmas de capital riesgo se desploman en Bolsa, Test de estrés al software: hay 300.000 millones de deuda con peligro de impago, Qué son las BDC y por qué pueden desatar una crisis de crédito, Banca en la sombra: 200 billones que ocultan la próxima crisis financiera, Los fondos que dan préstamos a las empresas desatan el nerviosismo en el mercado. 

Morgan Stanley y Cliffwater han limitado las retiradas de dinero de sus fondos de crédito. Algo parecido han tenido que hacer Blackstone, BlackRock y Blue Owl al no poder atender la fuerte demanda de devoluciones por parte de los inversores. La firma suiza de capital riesgo Partners Group avisa de que los impagos por parte de las compañías prestatarias de esos fondos pueden dispararse. Las gestoras cotizadas del sector se desploman en Bolsa. JPMorgan ha rebajado el valor de los préstamos concedidos a los fondos de crédito. Y Deutsche Bank ha cifrado hoy su exposición al sector en 26.000 millones de euros. Todas estas noticias apuntan a la creciente preocupación en el mercado ante el sector del crédito privado, por el miedo a una crisis que contagie al resto del sistema financiero y la economía. Para entender este mercado, opaco y complejo por definición, publica una guía con sus principales características.

Qué es el crédito privado Hay una definición muy amplia -defendida por Marc Rowan, CEO de Apollo- que considera como crédito privado todo lo que no es deuda cotizada en mercados públicos. Esto incluiría incluso los préstamos de la banca. Solo en Estados Unidos, hay 40 billones de dólares de deuda empresarial no cotizada, concedida tanto por bancos como fondos y otros inversores. Otros lo identifican, por el contrario, con la banca en la sombra: todo crédito concedido por instituciones distintas a la banca regulada, desde fondos de inversión a aseguradoras y planes de pensiones, incluyendo préstamos y bonos. En el mundo hay 238 billones de dólares en esta categoría. Pero, cuando en el mercado se habla de crédito privado, se refiere generalmente a préstamos directos concedidos por fondos de inversión (normalmente gestionados por el capital riesgo) a empresas no financieras (normalmente con las de elevado apalancamiento).

Qué tamaño tiene el sector Utilizando esta última definición, se estima que la industria del crédito privado tiene concedidos préstamos en todo el mundo por unos 2,5 billones de dólares, de los que entre 1,5 y 2 billones de dólares estarían en Estados Unidos (el BCE habla de 0,4 billones de euros en Europa). Desde la crisis financiera, se estima que el capital gestionado por estos fondos se ha multiplicado por cuatro. Por qué ha crecido tanto El principal motivo es que los nuevos controles regulatorios y las exigencias de capital a los bancos tras la crisis financiera han hecho que estas entidades no quieran prestar dinero a las empresas donde aprecian un mayor riesgo. Para cubrir la demanda de estas compañías, han crecido los citados fondos de crédito. Sus préstamos suelen implicar un elevado tipo de interés (por el mayor riesgo), tienen vencimiento a medio-largo plazo (5 a 7 años) y varía mucho el tipo de garantías y condiciones. La rivalidad entre fondos, indican los críticos del sector, ha suavizado los requisitos de solvencia que suelen exigirse a los prestatarios. Quiénes son los principales actores Las gestoras de capital riesgo, desde Apollo a KKR pasando por Blackstone, CVC, Ares Management o Carlyle, han visto en la concesión de crédito un área de gran crecimiento. El mayor grupo de fondos tradicionales de Bolsa, BlackRock, también ha entrado a la industria con la adquisición de HPS. En muchos casos, las mismas empresas cuyo capital es adquirido por fondos de capital riesgo -a través de compras con mucha deuda, los llamados buy outs- son financiadas por fondos de crédito. Qué tipo de vehículos se utilizan para dar crédito Las gestoras utilizan diversas estructuras para realizar los préstamos directos a las empresas. Lo más común es el empleo de los típicos fondos cerrados de capital privado, donde los partícipes institucionales ponen dinero y se establece un periodo de 10 años para realizar las inversiones y recuperarlas.

Pero, en los últimos años, han proliferado en EEUU las compañías de desarrollo de negocio (BDC), empresas gestionadas por las mismas firmas de capital riesgo pero donde pueden poner dinero los minoristas y existen ventanas de liquidez. Algunas están cotizadas y otras no. Goldman Sachs estima que, sobre un volumen total de préstamo directo a empresas de 1,509 billones de dólares en EEUU, 1,06 billones están en fondos tradicionales, 322.000 millones en BDC no cotizadas y 127.000 millones en BDC cotizadas. ¿Cuál es el problema actual? El año pasado, las bancarrotas de Tricolor y First Brands en Estados Unidos, sociedades en parte financiadas por el crédito privado, generaron el temor a la aparición de más casos de empresas con problemas para repagar la deuda. Jamie Dimon, presidente de JPMorgan, resumió este miedo al hablar de la potencial aparición de "cucarachas" en el sector, insinuando que la falta de control de los fondos privados podría generar nuevas crisis.

El desarrollo de la inteligencia artificial (IA) ha generado en 2026 un nuevo riesgo para el sector. Muchos analistas anticipan que la nueva tecnología podría dejar fuera de juego a múltiples suministradores de servicios de software, ya que las empresas serán capaces de gestionar sus propios sistemas. UBS ha estimado que podría haber peligro de impago en deuda de ese sector por 300.000 millones de dólares. Buena parte de esa exposición está en los fondos de crédito: el 25% de la cartera de las BDC corresponde a préstamos a la industria del software. Por último, si se dispara la inflación por la guerra de Irán y hay un frenazo económico, los problemas podrían extenderse a empresas de otros sectores dentro de esos fondos, como la industria. ¿Cómo está reaccionando el mercado? Por un lado, la cotización de las grandes gestoras del capital riesgo y de las BDC que están en Bolsa ha caído con fuerza, ante la perspectiva de rebaja de valor en sus carteras, menos rentabilidad de las inversiones y potenciales problemas para recaudar nuevos fondos. En las BDC no cotizadas, mientras tanto, se está produciendo un aluvión de peticiones de retirada de fondos por los partícipes, aprovechando sus ventanas de liquidez. Esto explica la decisión de varias entidades de limitar las devoluciones, para evitar una crisis de liquidez.

Goldman Sachs estima que los minoristas (clientes de banca privada normalmente) que han puesto dinero en esos vehículos podrían reclamar la devolución de entre 45.000 y 70.000 millones de dólares de su capital en los próximos dos años. Según ese banco de Wall Street, ese volumen total podría ser asumible por la liquidez existente en los fondos, pero a nivel individual algunas firmas podrían sufrir. ¿Cuál es el peor escenario? En sí misma, la industria de los fondos de crédito es un nicho relativamente pequeño en el conjunto de la deuda empresarial global. Pero diversos organismos, como el FMI, el BCE o el Banco de Pagos Internacionales, vienen avisando de las interconexiones de ese sector con bancos y aseguradoras. Por un lado, muchas de las grandes gestoras (como Apollo, Blackstone o KKR) son propietarias de aseguradoras que invierten en paralelo en sus operaciones de crédito, o bien ponen dinero en sus fondos. Por otro lado, los bancos prestan dinero a las gestoras, a sus fondos y a sus participadas. Moody´s calcula en 300.000 millones de dólares la exposición de las entidades de EEUU al crédito privado. Es decir, si hubiera una ola de impagos en los fondos de crédito, las pérdidas podrían llegar a aseguradoras y bancos, provocando restricciones de crédito y un mayor coste de la deuda para muchos sectores de la economía.

¿Tiene presencia el sector en España? Su peso es muy inferior al que tiene en Estados Unidos y, a partir de estadísticas de Pitchbook, se puede estimar que el volumen prestado a empresas en España por los fondos en los últimos años asciende a unos 90.000 millones de euros. Según un reciente informe del Banco de España, 528 empresas españolas recibieron financiación de créditos privados entre 2019 y 2023, frente a las 955.893 que recurrieron a los bancos. La mayor parte estaban en los sectores de tecnología, comunicaciones e industria, y su tamaño es superior al de las compañías que recurren a crédito de las entidades. De media, los acuerdos de crédito privado en España han ascendido a 104 millones de euros, frente a los 800.000 euros de los préstamos bancarios. El plazo medio en esas operaciones es de 6,64 años con un interés del 5,31%. La mayor parte del crédito concedido en España llega de fondos extranjeros. El capital recaudado por entidades locales ascendió solo a unos 600 millones de dólares en 2023. Hace poco más de un año, Pimco anunciaba el lanzamiento del fondo Pimco Diversified Private Credit(DPC Fund), una estrategia de crédito privado evergreen (fondos de inversión abiertos en mercados privados) centrada en préstamos privados multisectoriales. El fondo forma parte de su plataforma de mercados alternativos de 191.000 millones de dólares, que incluye 162.000 millones de dólares en activos gestionados a través de estrategias alternativas de crédito y privadas, aclaraba la propia gestora en su página web. Precisamente por esta presencia choca la rotunda advertencia de Ivascyn en su análisis. Estas alarmas vienen desde más sitios. "Bajo la superficie de unos mercados crediticios en auge, se avecina una reestructuración para las operaciones apalancadas realizadas hace años y para los fondos de crédito directo, que ahora se enfrentan a un prolongado periodo de retiradas de inversores", escribía esta semana, muy en línea con Ivascyn, David E. Rovella para Bloomberg. "Las empresas de crédito privado han disfrutado de un crecimiento prácticamente ininterrumpido en los últimos años sin muchas pérdidas, pero ahora la marea está cambiando", añadía el editor de la agencia de noticias financieras estadounidense. "El apocalipsis del software. Los impagos. La guerra en Irán. Numerosas preocupaciones sacuden simultáneamente el mercado de crédito privado, de 1,8 billones de dólares, provocando una carrera contrarreloj entre algunos inversores para retirar su dinero de los gigantes del sector", apostillaba su colega en Bloomberg Paula Seligson. Aparte del caso del BlackRock mencionado en la entradilla, los fondos gestionados por empresas como Apollo o Ares Management también se han enfrentado a solicitudes de reembolso sin precedentes y, en muchos casos, han ejercido su derecho a impedir que los inversores retiren la totalidad de su capital. 

El private equityPara entender cómo se ha gestado una permanente percepción de crisis en el sector, cabe explicar de forma clara en qué consiste el crédito privado. "El crédito privado se refiere a préstamos no bancarios, principalmente a empresas de tamaño mediano y grande. Estos prestatarios pueden estar respaldados por inversores de capital privado u operar de manera independiente. El crédito privado reduce la necesidad de bancos coordinadores, facilitando las negociaciones directas entre prestatarios y prestamistas. Esta estructura simplificada ha permitido que surja un nicho para el crédito privado en el ecosistema financiero", detallan los analistas de Deutsche Bank en una publicación. Desde el banco alemán aclaran también las sinergias con el capital privado (private equity): "El sector del private equity desempeña un papel crucial en el crecimiento del crédito privado. Para financiar compras apalancadas (LBO) o adquisiciones, las empresas de capital privado recurren cada vez más al crédito privado. Este cambio se aceleró en 2022, cuando, debido al incremento de los tipos de interés y la volatilidad del mercado, los bancos dejaron de coordinar préstamos sindicados, por lo que los fondos de crédito privado tuvieron que colmar esta brecha". Durante la década pasada, el crédito privado vivió una 'era dorada' de captación de capital récord. Ahora la película ha cambiado. Resumiendo mucho, se podría decir que la gestación de la tormenta actual en el mercado de crédito privado es el resultado de un cambio drástico en las condiciones económicas mundiales y de los excesos cometidos durante los años de dinero barato. La inquietud comenzó a manifestarse en la segunda mitad de 2025. Los graves problemas de las empresas privadas First Brands y Tricolor, aunque solo tangencialmente relacionados con el crédito privado, alarmaron a los inversores en general sobre el sector crediticio y los posibles problemas subyacentes. Sin embargo, hay que hacer una mención obligada a la Inteligencia Artificial (IA). Una parte enorme del crédito privado financió adquisiciones de empresas tecnológicas y de software de tamaño medio durante los años del boom tecnológico. Ahora, con la irrupción masiva de la IA generativa, muchos de los modelos de negocio tradicionales basados en software de estas empresas medianas han quedado obsoletos o bajo una presión competitiva brutal. Al perder ingresos y cuota de mercado más rápido de lo previsto, su capacidad para devolver créditos multimillonarios se ha desplomado. 

Lo cierto es que el boom de la IA está actuando como un arma de doble filo que está dividiendo el mercado de crédito privado en dos. Por un lado, está destruyendo el modelo de negocio de las citadas empresas medianas que se financiaron con deuda privada; por el otro, está absorbiendo todo el dinero disponible. "Los fondos de crédito privado están fuertemente expuestos a empresas de mediana y pequeña capitalización, que son las principales perjudicadas por la recuperación en forma de K. Los riesgos de inflación al alza y el riesgo de que la Reserva Federal no recorte los tipos este año amenazan con empeorar un contexto fundamental ya frágil para el sector", señala el analista Javier Corominas en una nota de Oxford Economics. ¿Hay 'algo más'? No obstante, Corominas es de la opinión de que hay 'algo más': "Creemos que las preocupaciones del mercado están bien fundadas. Aunque algunos atribuyen la reciente debilidad a perturbaciones exógenas, como la subida de los precios de la energía tras el conflicto entre EEUU, Israel e Irán, o a la disrupción generalizada provocada por la IA, los datos apuntan en otra dirección. Las diferencias entre el valor liquidativo (NAV) de las sociedades de inversión en capital riesgo (BDC) cotizadas —la ventana más transparente a la salud del sector de capital privado— se han desacoplado sustancialmente de los diferenciales de las obligaciones de alto rendimiento estadounidenses (OAS), un fenómeno que comenzó en el tercer trimestre del año pasado y se aceleró en el primer trimestre de este año". Según el estratega, es difícil explicar esta divergencia únicamente por factores macroeconómicos, lo que apunta claramente a que "la tensión es endógena al crédito privado, en lugar de ser un síntoma de un deterioro más generalizado de los mercados crediticios en su conjunto", fundamenta. Volviendo al análisis de Pimco, Ivascyn saca el 'recetario' y aconseja: "El primer punto: ser selectivos. 

El segundo, que existen enormes necesidades de inversión de capital en el sector tecnológico y, en particular, en las infraestructuras vinculadas a la IA y a la energía. Esto genera ciertos riesgos. No es un sector en el que queramos tener una sobreponderación, dada la incertidumbre, la volatilidad y la necesidad de anticipar cómo van a monetizar sus negocios las compañías que operan en este ámbito". Precisamente por las enormes necesidades de financiación existentes, prosigue el CIO de Pimco, es posible adoptar una posición defensiva en términos de exposición global y, al mismo tiempo, encontrar oportunidades de gran valor: "Se trata de un área en la que, debido al volumen de financiación requerido y a que los prestatarios están cada vez más motivados para obtener capital, es posible negociar condiciones más favorables en las transacciones, obtener una prima adicional por asumir una mayor complejidad, incorporar elementos estructurales más sofisticados que pueden traducirse en una liquidez superior a la que inicialmente espera el mercado y, en última instancia, generar valor para los inversores finales".